VLCC供需出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)的同時(shí)，左右市場(chǎng)的不確定因素也頗為明顯，其具體走向理應(yīng)辯證地觀察。

　　當(dāng)前的油運(yùn)市場(chǎng)形勢(shì)與2014年前后上行周期情況類似——市場(chǎng)運(yùn)價(jià)對(duì)供需的彈性得到驗(yàn)證，需求邏輯清晰、供給增速下滑——上行周期或可得到持續(xù)。這是申萬(wàn)宏源證券有限公司交通運(yùn)輸行業(yè)首席分析師閆海給出的看法。

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　　基本面向好

　　“遙想當(dāng)時(shí)(2013～2015年)上行周期的主要驅(qū)動(dòng)力，在于2011～2013年全球油運(yùn)市場(chǎng)持續(xù)低迷，當(dāng)2013年出現(xiàn)供給低增速(1.6%)后，石油輸出國(guó)組織(OPEC)原油與全球頁(yè)巖油出口同時(shí)增加，油運(yùn)市場(chǎng)上行周期開啟。再看如今情況，同樣是在連續(xù)三年(2016～2018年)市場(chǎng)走低后，供給出現(xiàn)了0.8%的低增速(2018年)，美國(guó)石油出口政策(從凈進(jìn)口國(guó)向凈出口國(guó)轉(zhuǎn)變)又在某種程度上增加了市場(chǎng)平均運(yùn)距(邊際新增運(yùn)輸需求是傳統(tǒng)航線<比如中東-遠(yuǎn)東航線>距離的三倍)、‘對(duì)伊制裁’促使部分運(yùn)力退出市場(chǎng)、‘限硫令’加速老舊船舶淘汰(其中包括有效運(yùn)力因安裝脫硫裝置而暫時(shí)被撤出)……這一系列現(xiàn)象與因素的兌現(xiàn)和疊加，致使當(dāng)前全球油運(yùn)市場(chǎng)像極了當(dāng)時(shí)超大型油船(VLCC)運(yùn)價(jià)跳漲后的緩沖期。

　　”在閆?？磥?lái)，美國(guó)石油出口增加帶來(lái)的運(yùn)距增加對(duì)海運(yùn)需求的影響將高于市場(chǎng)擔(dān)憂的原油需求。美國(guó)原油產(chǎn)能已經(jīng)連續(xù)多年出現(xiàn)增長(zhǎng)，但其原油出口量的上漲才剛剛開始，進(jìn)口基礎(chǔ)設(shè)施及裝備正在被改裝為出口所用，隨著基礎(chǔ)設(shè)施及裝備改裝的推進(jìn)，未來(lái)兩年，美國(guó)的原油出口將需要更多的VLCC。與此同時(shí)，有效運(yùn)力也將因“限硫令”期限的日漸臨近及脫硫裝置集中安裝而收緊，周期改善或?qū)⒊掷m(xù)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，VLCC目前的日租金水平已從淡季低位漲至盈虧平衡線附近，6月20日，中東至中國(guó)航線的VLCC日租金達(dá)到2.56萬(wàn)美元/天，且有較大的上升空間。另?yè)?jù)VesselsValue統(tǒng)計(jì)，2018年VLCC拆船總量達(dá)到近1000萬(wàn)載重噸的歷史最高，為此前紀(jì)錄兩倍(2013年為500萬(wàn)載重噸)，這在某種程度上表明市場(chǎng)確有充足的造船產(chǎn)能，未來(lái)三年油船市場(chǎng)或再次回暖，從而推高資產(chǎn)價(jià)值。克拉克松(Clarksons)發(fā)布的統(tǒng)計(jì)報(bào)告也顯示，今年5月份，油船新造船價(jià)格指數(shù)為155點(diǎn)，其中315000～320000載重噸級(jí)的VLCC新造船價(jià)格約為9300萬(wàn)美元。在這種情況下，租船人對(duì)VLCC的興趣與日俱增，某船舶經(jīng)紀(jì)人表示“對(duì)‘冬天’感到異常興奮”，他舉例稱，于2007年建造的載重噸為306506噸的“Phoenix輪”可能將被出售，價(jià)格或接近3900萬(wàn)美元，這幾乎是最近五年以來(lái)二手VLCC獲得的最高報(bào)價(jià)，隨著新造船價(jià)格上揚(yáng)，老式油船中超大型船的資產(chǎn)價(jià)值得到支撐，在經(jīng)歷了幾年的慘淡后，VLCC市場(chǎng)的周期性增長(zhǎng)才剛剛開始，該領(lǐng)域?qū)⒃?019年出現(xiàn)顯著改善，預(yù)計(jì)到明年年底，船齡為5年的VLCC二手船船價(jià)將上漲44%左右。這顯示出當(dāng)前市場(chǎng)的一種積極情緒。VesselsValue則根據(jù)其所積累的大量數(shù)據(jù)，分析出船齡為5年的VLCC市場(chǎng)價(jià)值曲線，認(rèn)為其價(jià)值自2018年5月至今增長(zhǎng)了16%。VesselsValue首席分析師Court Smith也指出，2018年下半年，VLCC租金走高助推了該細(xì)分市場(chǎng)的樂(lè)觀情緒，進(jìn)入2019年，全球范圍內(nèi)的油船訂造活動(dòng)也是相當(dāng)活躍，VLCC再次受到船東和租船人的青睞。截至5月份，至少已生成14艘VLCC訂單(9+5)，而有跡象表明，還會(huì)有更多跟隨者或?qū)佅赂嘈麓唵巍?/P>

　　現(xiàn)象中的隱患

　　向好的基本面只是暫時(shí)變化還是VLCC市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)的前奏?雖然我們幾乎可以從經(jīng)驗(yàn)和現(xiàn)象捕捉到油船運(yùn)輸市場(chǎng)上行周期的確定性，但上揚(yáng)幅度的不確定性也是固然存在的。

　　這需分別從供給端和需求端討論。“供給端的確定性在于新造船階段性交付高峰結(jié)束，今明兩年油船訂單雖有增加，但運(yùn)力增速呈下滑趨勢(shì)。2019年，油船運(yùn)力增速約為5.2%，2020年的運(yùn)力增速將驟降至2.2%，需求增速則分別同比增長(zhǎng)4.6%和6.6%。與此同時(shí)，由于船舶安裝脫硫裝置而引起運(yùn)力暫時(shí)退出市場(chǎng)的數(shù)量也有待再觀察，因其取決于傳統(tǒng)船用重油和低硫燃料油之間的價(jià)格差，以及船東的安裝意愿。”閆海說(shuō)，就目前而言，雖然還有約138艘VLCC計(jì)劃加裝脫硫裝置，但它們是否會(huì)集中于今年下半年安裝還是未知數(shù)?？死怂沙醪接?jì)算顯示，受“限硫令”影響，油船安裝脫硫裝置引發(fā)的臨時(shí)退出效應(yīng)，將使得全球油船運(yùn)力供給臨時(shí)下降1.4%。Court Smith也認(rèn)為：“VLCC的滿載噸海里需求量一直在緩慢增長(zhǎng)，這與越來(lái)越多的VLCC前往船廠安裝脫硫裝置的趨勢(shì)吻合，但市場(chǎng)存在的供過(guò)于求還是限制了VLCC運(yùn)價(jià)大幅提升的能力。”

　　“需求端的較高增長(zhǎng)因素之一，緣于美國(guó)原油管道及原油碼頭升級(jí)之后，其年出口量有望增加四成左右。國(guó)際能源署(IEA)在其發(fā)布的《2019石油市場(chǎng)報(bào)告》中稱，2018年，美國(guó)石油供給增量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的220萬(wàn)桶/日，2021年將成為石油凈出口國(guó)，2024年，美國(guó)石油生產(chǎn)增量將為400萬(wàn)桶/日，約占全球增量的70%，出口量接近沙特阿拉伯?！?/P>

　　美國(guó)原油出口對(duì)國(guó)際油運(yùn)市場(chǎng)而言意義非凡。2010～2015年，美國(guó)石油進(jìn)口量處于下滑區(qū)間，使得原油海運(yùn)周轉(zhuǎn)量增速低于全球海運(yùn)平均增速，對(duì)全球原油海運(yùn)需求造成了負(fù)作用。自2018年開始，美國(guó)原油海運(yùn)出口增加正成為需求主邏輯。相較于2017年的數(shù)值，2019年美國(guó)原油出口將占全球原油海運(yùn)總增量的191%。閆海認(rèn)為：“在此現(xiàn)象的影響下，美國(guó)原油部分增量或?qū)⒂蒝LCC承擔(dān)，因?yàn)閂LCC的規(guī)模優(yōu)勢(shì)相當(dāng)明顯，其單位噸海里成本僅為蘇伊士型油船的一半，非常適合作為長(zhǎng)距離運(yùn)輸工具?！毕嚓P(guān)數(shù)據(jù)也顯示美國(guó)原油出口量正在激增。截至6月底，或?qū)⒂?1艘VLCC在墨西哥灣裝貨，數(shù)量遠(yuǎn)高于2019年的月均13艘及3月份創(chuàng)紀(jì)錄的17艘。

　　而市場(chǎng)上升幅度的不確定性則在于仍難判斷出口目的地，比如屆時(shí)會(huì)有多少增量出口至遠(yuǎn)東國(guó)家或地區(qū)。以下兩組數(shù)據(jù)可以對(duì)此做出解釋：如果美國(guó)石油增量全部運(yùn)至遠(yuǎn)東，供需增幅差將為7.26%，而當(dāng)這些增量全部運(yùn)至歐洲時(shí)，情況會(huì)有大不同，供需增幅差則只為1.14%。不過(guò)，嚴(yán)苛的環(huán)保法規(guī)將引起“供給側(cè)改革”。克拉克松指出，VLCC集中安裝脫硫裝置將使全球油船的閑置運(yùn)力上升1%～2%，同時(shí)，“限硫令”實(shí)施之后燃料油成本的增長(zhǎng)也將強(qiáng)化油運(yùn)企業(yè)減速航行趨勢(shì)，由于老舊船的燃油消耗差不多高于新造船的20%，盈利成本極高，那些船齡在17.5～20年的臨近特別檢驗(yàn)的VLCC，也存在剛性拆解的需求。

　　油運(yùn)市場(chǎng)航線和格局變化、供需狀況趨于平衡，以及VLCC排隊(duì)安裝脫硫裝置引起的有效運(yùn)力進(jìn)入暫緩，是最容易被提早預(yù)判和發(fā)現(xiàn)的現(xiàn)象。近期有多艘油船在中東地區(qū)遭襲，中東局勢(shì)異常緊張，一些油運(yùn)企業(yè)暫停該地區(qū)運(yùn)輸業(yè)務(wù)的行為，也刺激了VLCC租金大幅上漲，這進(jìn)一步減緩了油船運(yùn)力增長(zhǎng)壓力，讓2019年底油運(yùn)市場(chǎng)有效運(yùn)力下跌、運(yùn)價(jià)暴漲成為一種可期盼的可能。Court Smith解釋稱：“如出現(xiàn)沖突，將對(duì)石油運(yùn)輸市場(chǎng)及相關(guān)船舶產(chǎn)生普遍的負(fù)面影響，因?yàn)閬?lái)往霍爾木茲海峽的船舶將會(huì)減少。”

　　VLCC為何偏愛脫硫裝置

　　目前，全球商船約有11%的船舶(以總噸計(jì)算)已經(jīng)安裝了脫硫裝置或正在進(jìn)行改造，且現(xiàn)有訂單的三分之一船舶將安裝脫硫裝置。由于大型船舶(尤其是油船和散貨船)燃料油消耗量較大，其在安裝脫硫裝置船舶(包括改造船舶)中所占比例較高，其中，VLCC占比超過(guò)20%。與此同時(shí)，計(jì)劃安裝脫硫裝置的在建超級(jí)油船(ULCC)和VLCC數(shù)量則超過(guò)該類型船舶總數(shù)的71%。

　　VLCC安裝脫硫裝置比例如此之高的原因，在于可預(yù)期市場(chǎng)之下的收益。參照普氏能源(Platts)分析的遠(yuǎn)期曲線可知，自今年5月份開始，船用輕柴油和高硫油之間的價(jià)格差與調(diào)和油(85%柴油/15%高硫油混合)和高硫油之間的價(jià)格差呈上升趨勢(shì)，未來(lái)一定期間內(nèi)，兩者差值或?qū)⒃?80美元/噸～340美元/噸之間。這在一定程度上預(yù)示船東的考慮將向安裝脫硫裝置傾斜，因?yàn)閮r(jià)差越大，安裝脫硫裝置就顯得越劃算。更重要的是，越大的船，其回收期越短。大型船舶單位燃料油耗較高，若以200美元/噸的價(jià)格差計(jì)算，40MW動(dòng)力推進(jìn)裝置船舶安裝開式/閉式脫硫裝置的回收期分別是0.8年和1.1年，20MW動(dòng)力推進(jìn)裝置船舶安裝開式/閉式脫硫裝置的回收期分別是1.3年和1.7年，10MW動(dòng)力推進(jìn)裝置船舶安裝開式/閉式脫硫裝置的回收期分別是1.8年和2.5年。

　　“此外，安裝脫硫裝置的VLCC等價(jià)租期租金(TCE)可能將比未安裝脫硫裝置的VLCC高出約14000美元/天，即便到2023年油品價(jià)差收斂，也有4000美元/天的開支節(jié)省，這也進(jìn)一步激發(fā)了船東對(duì)安裝脫硫裝置的熱情?！遍Z海說(shuō)。雖然不能忽略傳統(tǒng)船用重油與低硫燃料油之間的價(jià)格差低于預(yù)期的可能，譬如低硫燃料油短期供應(yīng)不足，船用輕柴油取而代之后，其價(jià)格大幅上漲，隨著低硫燃料油供應(yīng)增加，兩者之間的價(jià)格差緩慢收窄。但德路里(Drewry)分析稱，在2023年后，即便低硫燃料油與高硫燃料油之間的價(jià)格溢價(jià)將落至75美元/噸左右，那些安裝脫硫裝置的船舶收益仍將高于未安裝脫硫裝置的同類型船舶，且在燃油費(fèi)用方面依舊可與現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)型船舶(燃油效率已提高約15%)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。

　　從投入產(chǎn)出方面來(lái)看，這是安裝或計(jì)劃安裝脫硫裝置的VLCC比例高于中小型油船的重要原因。我國(guó)某大型航運(yùn)企業(yè)旗下能源運(yùn)輸公司相關(guān)人員也表示，他們正在對(duì)VLCC改造(加裝)脫硫裝置項(xiàng)目進(jìn)行深入研究，并分析未來(lái)高硫燃料油和低硫燃料油的價(jià)格走勢(shì)及VLCC市場(chǎng)情況，以便可以在合適的時(shí)間通過(guò)合適的方式及路徑提升公司船隊(duì)競(jìng)爭(zhēng)力和盈利水平。

　　VLCC船東更愿意安裝脫硫裝置也許還有另一個(gè)隱藏的因素，那就是一些低硫調(diào)和油存在的質(zhì)量問(wèn)題或?qū)?dǎo)致船舶主機(jī)損壞，而處于無(wú)動(dòng)力狀態(tài)下的船舶可能會(huì)對(duì)海洋環(huán)境構(gòu)成嚴(yán)重的威脅。有媒體報(bào)道，2019年3月份，部分美國(guó)輕質(zhì)原油冶煉出的劣質(zhì)船用油已從休斯頓地區(qū)蔓延到新加坡及東南亞其他國(guó)家，這些劣質(zhì)油品將導(dǎo)致離心機(jī)內(nèi)的油渣淤積嚴(yán)重，使一些管道堵塞、燃油濾器重負(fù)。另有報(bào)道稱，近期至少有三艘船舶在排放控制區(qū)(ECA)加注低硫油后出現(xiàn)了機(jī)械故障。一旦在海況不佳的水域失去動(dòng)力，與過(guò)往船舶相撞，將會(huì)造成重大海難和海水污染事故。

　　然而在可見的數(shù)字和投入產(chǎn)出關(guān)系面前，也出現(xiàn)了一個(gè)有意思的邏輯。在由波羅的海航運(yùn)交易所和遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議經(jīng)紀(jì)人協(xié)會(huì)主辦的油運(yùn)衍生品論壇期間，百力馬(Braemar)全球研究主管亨利·庫(kù)拉(Henry Curra)拋出觀點(diǎn)，他認(rèn)為業(yè)界在思考如何應(yīng)對(duì)“限硫令”時(shí)，應(yīng)再引入一個(gè)變量?！邦A(yù)計(jì)最近兩年，全球總共約有124艘VLCC改造安裝脫硫裝置，另外可能還有多達(dá)50艘裝有脫硫裝置的新VLCC投入運(yùn)營(yíng)，這些VLCC將帶來(lái)新的問(wèn)題?！痹诤嗬?kù)拉看來(lái)，一艘在裝有脫硫裝置的VLCC的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或不再是那些使用低硫燃料油的VLCC，而將是另外一艘同樣安裝有脫硫裝置的VLCC，在評(píng)估脫硫設(shè)備的安裝時(shí)，這種情況似乎并沒(méi)有完全(在收益率中)有所體現(xiàn)，安裝脫硫裝置的VLCC越多，相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)在競(jìng)爭(zhēng)中恐會(huì)遞減。